L'affaire MAB

1/ Polémique autour de la valorisation de la Maison Antoine Baud (MAB)

La Maison Antoine Baud (MAB) est au cœur d'une controverse concernant la valorisation de ses actions dans le cadre d'une offre publique de rachat initiée par son principal actionnaire, Cogeval Belgique. Détenant 94,2% du capital, Cogeval a proposé en décembre 2024 de racheter les actions restantes au prix de 230 euros par action, suivi d'une radiation des titres du marché Euronext Access Paris.

Un rapport d'expertise indépendant, réalisé par le cabinet Paper Audit et Conseil, a validé ce prix comme étant équitable. Cependant, des actionnaires minoritaires, dont Pascal Quiry, professeur à HEC, ont contesté cette évaluation, pointant des erreurs significatives dans le rapport. Ils ont notamment relevé une double soustraction de l'endettement net dans le calcul des capitaux propres et l'absence d'estimation de la valeur des 45 bâtiments détenus par MAB. Selon une analyse du cabinet Accuracy, ces erreurs pourraient sous-évaluer le prix proposé de 81 euros par action, suggérant une valeur réelle de 262 euros par action.

Les actionnaires minoritaires ont interpellé l'Autorité des Marchés Financiers (AMF) pour demander un ajournement de la radiation des titres, prévue le 30 janvier 2025, arguant que le rapport d'expertise est entaché d'erreurs grossières. Cette affaire soulève des questions sur la fiabilité des évaluations indépendantes et la protection des intérêts des actionnaires minoritaires dans les opérations de retrait de la cote.

2/ Résumé du rapport d’évaluation indépendant sur Maison Antoine Baud (MAB)

Ce rapport d’expertise a été réalisé par Paper Audit & Conseil, en réponse à l’offre volontaire de rachat des actions de MAB par Cogeval Belgique SA. L’objectif de cette évaluation est de déterminer le caractère équitable du prix proposé de 230 € par action et d’analyser la situation financière et stratégique de MAB.

Contexte de l’offre

Cogeval Belgique détient déjà 94,2 % du capital de MAB et souhaite retirer la société de la cote d’Euronext Access Paris. L’offre de rachat vise les 11 220 actions restantes, avec un retrait programmé du marché après la clôture de l’offre le 24 janvier 2025.

Méthodes d’évaluation utilisées

L’expert indépendant a utilisé plusieurs approches pour évaluer la valeur des actions MAB :

• Actualisation des flux de trésorerie disponible (DCF) : valorisation estimée à 227 € par action.

• Méthode de capitalisation d’un revenu : aboutit à une valeur de 230 € par action, soit le prix de l’offre.

• Référence aux cours boursiers : le prix proposé représente une prime de 13,9 % à 16,8 % sur les cours moyens des derniers mois.

• Actif net comptable : valorisation à 191 € par action, soit une prime de 20,4 % avec l’offre.

• Comparables boursiers : en fonction des multiples de loyers nets, la valorisation atteindrait 318 € par action, soit une décote de 27,6 % sur l’offre.

Conclusion de l’expert

Le rapport conclut que le prix de 230 € par action est équitable, notamment en raison du manque de liquidité du titre et de la faible attractivité de MAB sur le marché boursier. L’offre permet aux actionnaires minoritaires d’obtenir une liquidité immédiate dans un contexte où les actions MAB risquent de devenir totalement illiquides après le retrait de la cote.

Cependant, certaines analyses extérieures, comme celle de Pascal Quiry, contestent cette évaluation, suggérant que la valorisation réelle pourrait être supérieure à 700 € par action en raison d’une sous-estimation des actifs immobiliers.

Cette divergence met en lumière la sensibilité des évaluations foncières et les enjeux autour des méthodes retenues pour estimer la juste valeur des titres dans le cadre d’un retrait de cote.

3/ Résumé de la contre valorisation de Pascal Quiry - l’évaluation de Maison Antoine Baud (MAB)

Dans le cadre du projet de radiation de MAB du marché Euronext Access, Pascal Quiry a réalisé une évaluation indépendante contestant le prix de rachat proposé aux actionnaires minoritaires. Son analyse repose sur trois approches couramment utilisées pour valoriser une société foncière :

1. L’Actif Net Réévalué (ANR) basé sur les transactions récentes de biens comparables aboutit à une valorisation de 689 € par action.

2. L’Actualisation des Flux de Trésorerie Disponible (DCF), après correction des projections financières qu'il estime sous-estimées par l’expert mandaté, donne une valorisation de 636 € par action.

3. L’évaluation par comparaison avec d’autres foncières cotées et SCPI spécialisées en logistique et locaux d’activité aboutit à une valorisation de 790 € par action.

Sur cette base, Quiry estime que la valeur réelle des actions MAB est d’environ 700 € par action, très éloignée des 230 € proposés aux actionnaires minoritaires.

Il critique sévèrement le rapport de l’expert indépendant, Paper Audit et Conseil, qu'il juge entaché de neuf erreurs manifestes, notamment une sous-estimation massive du patrimoine immobilier de MAB. Il souligne que aucun actionnaire n’a accepté l’offre de rachat, ce qui est une situation inédite sur la Bourse de Paris depuis 30 ans.

Enfin, Quiry alerte sur le manque de transparence de l’évaluation officielle et appelle à une révision de la valorisation afin de mieux refléter la valeur réelle des actifs détenus par MAB.

Source : Pascal Quiry